米欧展览即将上市 但“付费买家”商业模式或难走远
浙江米欧兰特商务会展股份有限公司（简称米欧兰特会展）是一家主营会展项目策划、发起、组织、推广及运营的拟上市公司，公司主要通过举办海外展会的方式，带领中国中小企业开拓海外市场。据了解，目前公司已在波兰、土耳其、巴西、南非、约旦、哈萨克斯坦、埃及等多个国家举办过多次海外展会。
据证监会官网公告，目前公司正筹划在深交所创业板上市，将于2019年9月5日获批。这并非公司首次寻求进入资本市场，早在2015年1月，公司就在新三板挂牌，目前已退市。目前，公司已通过发审会审核并完成发行，正处于网上申购阶段。
但我们深入研究招股书发现，公司烧钱严重的“买方支付计划”或将成为未来可持续经营的短板之一。另外，报告期内公司现金及现金等价物异常、会计基础薄弱等也是不容忽视的风险。
“付费买家计划”是一个“烧钱”计划，在“夺命”计划的背后暴露出不少问题。
我们先来看报告期内公司的业绩表现。据招股书显示，2015年至2017年公司营业收入分别为2.76亿元、3.33亿元、4.21亿元，净利润分别为3166.4万元、3614.59万元、5398.44万元。总体来看，报告期内公司业绩表现良好，营业收入、净利润同步增长。
那么究竟哪些因素促成了公司业绩的快速增长呢？我们深入研究了公司的招股说明书发现，与公司业绩同步增长的是公司的主营业务费用。据披露，报告期内公司宣传推广费用分别为2306.37万元、6154.34万元、8166.94万元。2016年的宣传推广费用是上一年的近3倍，2017年的宣传推广费用依然居高不下。难道是公司报告期内加大了对外宣传力度，从而提升了整体业绩规模？
我们继续研究发现，2016年公司宣传推广费用激增的原因，是公司在那段时间推出了“付费买家计划”。所谓“付费买家”，据招股书介绍，为了进一步提升展会效果，公司在2016年实施了付费买家采购计划，筛选周边地区优质潜在买家，邀请他们来展会参观，公司为他们提供住宿、餐饮、交通、现场接待等免费服务。也就是说，“付费买家”其实就是公司掏腰包吃住，让“潜在买家”不用花一分钱就能来看展。这有点类似于国内会展行业常见的“买人头”、“见虫子”模式，是正规会展公司不屑一顾的手段。
这种获客方式确实能增加品牌宣传，但存在两大问题。首先，“付费买家计划”大大增加了公司的运营成本，降低了公司的毛利率。如果公司业绩停滞不前，该计划很可能拖累公司的盈利能力；其次，“付费买家”与“潜在客户”并不等同。所谓的“付费买家”很可能成为公司花钱请他们来参观展会的“托儿”。简单来说，公司花钱请客户来参观展会，但很多其实只是凑热闹，对促进展商产品的销售并无明显作用。
我们先看第一点，“买家付费计划”拉低了公司的盈利能力。招股书显示，2015年至2017年公司主营业务毛利率分别为43.50%、40.30%、39.98%，逐年明显下滑。而同行业平均毛利率分别为61.81%、60.07%、52.68%，高出公司近20个百分点。可见公司在同行业中并无竞争优势。公司还采用“买家付费计划”这种“烧钱”式的营销模式强行打开市场，无疑加大了公司的经营风险。
我们再来看第二点，“付费买家计划”的效果如何。公司推出“付费买家计划”是否对参展商的交易量起到了促进作用？我们翻看招股说明书，并没有发现相关表述。但一般来说，如果企业参加某项展会，取得了不错的交易量，那么其参展意愿就会增强，往往会在第二年再次参展。反之，如果展会效果不如预期，参展意愿就会明显降低，从而终止与展览公司的客户关系。
于是我们翻看报告期内公司的前十名客户，发现除了杭州市商务委、山东省商务厅等国家级机构及协会外，其余制造业企业往往都是“一年一游”。如2015年跻身前十名的杭州金松优诺电器有限公司、台州圣豪塑料有限公司、浙江金马实业有限公司、杭州九阳小家电有限公司等公司，2016年均从前十名客户中消失。同样，2016年跻身前十名的浙江恒逸石化有限公司、杭州金鱼电器集团有限公司、嘉兴市元昌家具制品有限公司、浙江正辉灯饰工程有限公司等公司，2017年均从前十名客户中“消失”。由此可见，公司承办的展会效果。
值得一提的是，据业内人士透露，会展公司对政府补贴的依赖程度较高。虽然财务报表显示公司每年收到的政府补贴并不高，但不少企业参加展会往往能获得较高比例的政府补贴。这部分补贴不记入公司账目，但却是维持不少企业参展意愿的主要因素。若未来相关补贴政策发生变化，公司或将面临业绩逆转的风险。
此外，我们还在一些公众论坛上看到了部分展商对米奥展的评价。在某外贸论坛中，有展商表示“米奥今年主办的展会，服装、布艺、家居、礼品、电子电器等行业混杂，针对性不是很好”；另有展商表示“展会上很多买家其实都是代理商，真正来谈合作的很少，走路都走不动的老爷爷老奶奶也不少”；还有部分展商表示米奥展前后的说法不一致，“宣传的时候说给展商的补贴很大，但实际上拿到的很少”。我们发现论坛中关于米奥展的评价几乎都是负面的。虽然论坛中并非所有的评价都能反映实际情况，但或许能一定程度上解释公司报告期内客户变动如此频繁的原因。
看起来，公司斥巨资加大宣传力度的“付费买家计划”似乎收效不大，但这并没有阻止公司继续“烧钱”。招股书显示，公司本次拟募集资金的“海外自办展业务升级拓展项目”总投资额为2亿元，其中拟投入“付费买家计划”的金额高达5600万元。这样的“烧钱”营销方式能持续多久？上市后会不会存在业绩变动风险？让我们拭目以待。
此外，公司目前账上还有超过2亿元的现金及现金等价物，完全可以覆盖上述募资及投资项目。据了解，国内展览公司众多，其中不乏大型展览公司，作为首家上市的展览公司，公司上市的必要性或许需要受到质疑。
没有理由增加现金及现金等价物，公司财务基础可能较弱
我们在仔细研究了公司的招股说明书之后，还发现公司报告期内存在多处会计差错及变更，会计基础似乎有些薄弱。另外，在更正这些会计差错时，我们发现公司在2014年末和2015年末的现金及现金等价物均有大幅增加，但没有任何解释。恐怕公司需要对这部分现金及现金等价物从何而来给出合理的解释。
首先，我们来看公司报告期内首次发生会计差错更正。据招股说明书披露，公司报告期内发生多起会计差错更正。第一起为减灾展差错更正。据披露，2014年，公司子公司上海广展承办了上海市商务委员会主办的“上海国际减灾、应急与安全博览会”，该项目被列入专项资金补贴名单，参展企业享受该展会专项资金补贴。2016年9月，子公司上海广展收到上海市商务委员会下发的《通知》，告知“2014上海国际智慧城市建设发展博览会”及所涉及的1072.6万元专项补贴不属于商务部指导支持范围，要求上海广展将该部分资金退回财政国库账户。对此，公司回应称，目前已无法向该主题展参展企业追偿参展费用，公司同意承担退还该专项补贴项目的义务，并对该事项进行了会计差错更正，追溯调整了公司2014年度、2015年度财务报表。
令我们感到奇怪的是，国家发放的专项补贴，一般很少会有人追回。至于原因，是政策临时调整？还是2014年的专项补贴是公司骗取的？我们不得而知，但还是希望公司能给个说法。
我们再看下一个会计差错更正。据披露，2015年度公司将代理服务费及分销返利错误地计入营业成本，将人民币结构性存款现金流错误地计入投资活动现金流量。公司对上述会计差错进行了追溯调整，并更正了2015年度财务报表。按照会计处理，此项调整仅改变了现金流的类型，不应涉及期初和期末现金及现金等价物余额的变动。然而，公司却将期初现金及现金等价物余额调增了4920万元，将期末现金及现金等价物余额调增了2200万元，实在是令人费解。
一般而言，现金及现金等价物余额反映的是公司在特定时点所拥有的库存现金、银行存款、其他货币资金和现金等价物的总和。这部分资产有明确的统计会计计量方法，一般情况下偏差较小。在会计差错变更中，现金及现金等价物也很少被更正。但公司却将2014年末的现金及现金等价物从4134.09万元增加到9054.09万元，增加了一倍多。是否将之前未计入现金及现金等价物的金融资产重新计入？公司对此并未给出任何合理解释，恐怕有些说不通。
考虑到公司是在新三板上市，我们翻看新三板的相关公告发现，公司2014年度的财务报表被两次修订，第一次修订后，公司2014年末的现金及现金等价物仍为4134.09万元，但第二次修订后，直接变为9054.09万元。与招股说明书一样，新三板披露的2014年年报第二次修订公告也未给出现金及现金等价物变动的原因，甚至修订公告中也未提及2014年现金流量表会发生变化。然而，在随后发布的2014年第二次修订年报中，现金及现金等价物余额却悄然更改。这一操作究竟有何原因？2014年末多出的4920万元现金及现金等价物从何而来？恐怕公司仍需给出合理的解释。